国盛策略大势研判：全球新一轮货币宽松已经到来 A股有望再迎外资增配窗口
四个预期差，可以乐观点
核心观点
回顾：4月中旬起对指数谨慎，提示市场从向上转震荡，首推大消费；5月月报《全球共赴震荡，三种战法应对》预判全球震荡，继续坚定看好以大消费为代表的核心资产。6月月报《等待右侧，坚守核心》指出不确定性仍待释放，建议继续坚守核心资产。6月19日精准提示《迎接一波值得参与的反弹》。7月7日报告《淡化指数，重回分子》提示指数重回震荡，关注分子端超预期。
展望：存在四个预期差，后续可以乐观点
——当前，市场缺乏方向，观望情绪弥漫。7月7日报告《淡化指数，回归分子》提示“反弹利好集中兑现并逐渐被消化，指数重回震荡，建议聚焦分子端”。近期与投资者交流中，我们的直观感受是市场由于几个不确定性而缺乏方向，观望情绪蔓延，也导致行情震荡反复。首先经济下行的方向已无太多质疑，但节奏幅度仍看不清；其次科创板开板后的运行和影响也不明确；然后中报部分公司负面信息也引发不少担忧；最后，政治局会议的信号尚不明朗，联储降息节奏、力度也仍存悬念。
——存在四个预期差，后续市场可以乐观点：
1、科创板开市，短期内对情绪提振或超预期。近期与投资者交流中，虽然科创板开市在即，市场反应却较平淡，反而普遍对科创板估值盈利匹配状况和可能导致资金分流较为担忧。我们认为短期内估值或分流对其制约有限，市场可能低估了科创板第一批新股的赚钱效应及对市场情绪的拉动。因此，一方面短期可以关注科创映射标的，另一方面作为“卖铲人”的券商也将受益。
2、国内宽松基调延续，不排除超预期。6月国内经济数据改善，财政已在发力，但也导致部分投资者担忧月底政治局会议放松基调会否不达预期。但从上半年经济形势座谈会等释放的信号看，下行压力加大下，放松仍是大趋势。后续不排除降准等举措提前到来，至少不会再见到类似二季度的政策基调边际收紧。因此，估值低、配置低、受益政策放松预期的地产、基建及汽车当前性价比较高。
3、全球新一轮货币宽松已经到来。联储连续释放鸽派信号，月底基本会开启降息周期，欧央行近期也表示可能降息和重启QE，此前印度、新西兰、澳大利亚等国更已率先降息，7月18日再有韩国、印尼、乌克兰、南非四国同时降息。全球新一轮宽松周期已经到来，供给端受限、流动性敏感的资产将持续受益。
4、金融开放提速，叠加8月MSCI扩容，有望再迎外资增配。7月20日金融开放11条发布，进一步为外资入场创造有利条件，当前依然是外资入场初级阶段，未来仍将带来数万亿增量。短期海外市场平稳、MSCI扩容在即，A股有望再迎外资增配窗口。
投资策略：短期关注预期差对应的投资机会，长期坚守核心资产
——短期：1、券商及科创映射标的；2、地产、基建、汽车等受益宽松板块；3、光伏、黄金、农业等景气向上子行业。
——长期：坚守核心资产统一战线。
风险提示：宏观经济超预期波动。
报告正文
回顾：4月中旬起对指数谨慎，提示市场从向上转震荡，首推大消费；5月月报《全球共赴震荡，三种战法应对》预判全球震荡，继续坚定看好以大消费为代表的核心资产。6月月报《等待右侧，坚守核心》指出不确定性仍待释放，建议继续坚守核心资产。6月19日精准提示《迎接一波值得参与的反弹》。7月7日报告《淡化指数，重回分子》提示指数重回震荡，关注分子端超预期。
市场展望：
1、当前，市场缺乏方向，观望情绪弥漫。7月7日报告《淡化指数，回归分子》提示“反弹利好集中兑现并逐渐被消化，指数重回震荡，建议聚焦分子端”。近期与投资者交流中，我们的直观感受是市场由于几个不确定性而缺乏方向，观望情绪蔓延，也导致行情震荡反复。首先经济下行的方向已无太多质疑，但节奏幅度仍看不清；其次科创板开板后的运行和影响也不明确；然后中报部分公司负面信息也引发不少担忧；最后，政治局会议的信号尚不明朗，联储降息节奏、力度也仍存悬念。
2、存在四个预期差，后续市场可以乐观点：
1)科创板开市，短期内对情绪提振或超预期。近期与投资者交流中，虽然科创板开市在即，市场反应却较平淡，反而普遍对科创板估值盈利匹配状况和可能导致资金分流较为担忧。我们认为短期内估值或分流对其制约有限，市场可能低估了科创板第一批新股的赚钱效应及对市场情绪的拉动。因此，一方面短期可以关注科创映射标的，另一方面作为“卖铲人”的券商也将受益。
2)国内宽松基调延续，不排除超预期。6月国内经济数据改善，财政已在发力，但也导致部分投资者担忧月底政治局会议放松基调会否不达预期。但从上半年经济形势座谈会等释放的信号看，下行压力加大下，放松仍是大趋势。后续不排除降准等举措提前到来，至少不会再见到类似二季度的政策基调边际收紧。因此，估值低、配置低、受益政策放松预期的地产、基建及汽车当前性价比较高。
3)全球新一轮货币宽松已经到来。联储连续释放鸽派信号，月底基本会开启降息周期，欧央行近期也表示可能降息和重启QE，此前印度、新西兰、澳大利亚等国更已率先降息，7月18日再有韩国、印尼、乌克兰、南非四国同时降息。全球新一轮宽松周期已经到来，供给端受限、流动性敏感的资产将持续受益。
4金融开放提速，叠加8月MSCI扩容，有望再迎外资增配。7月20日金融开放11条发布，进一步为外资入场创造有利条件，当前依然是外资入场初级阶段，未来仍将带来数万亿增量。短期海外市场平稳、MSCI扩容在即，A股有望再迎外资增配窗口。
投资策略：短期关注预期差对应的投资机会，长期坚守核心资产
——短期：1、券商及科创映射标的；2、地产、基建、汽车等受益宽松板块；3、光伏、黄金、农业等景气向上子行业。
——长期：坚守核心资产统一战线。
核心资产统一战线正在建立
首先，从存量资金博弈的角度，机构投资者正在呈现向核心资产“抱团”的趋势。从某种程度上，现在的核心资产有点类似于13-14年创业板，呈现出明显的存量机构“抱团”特征。
以公募为例，其持股结构持续在向核心资产集中。截至2019年一季度，公募持股总规模达到1.95万亿，约占A股总流通市值4.4%。从2016年Q1股市结束大幅波动至今，公募的持仓结构发生了明显变化。首先，从持仓集中度角度看，公募基金过去3年持股呈现出明显集中化趋势，其中前50大重仓股市值占比从2016年的27%上升至目前的50%，前100大重仓股市值占比则从40%上升至目前65%。其次，在行业层面，公募持股分布明显向食品饮料、金融地产、家电集中，而TMT和周期板块仓位则普遍下滑；最后，对比公募和外资(北上)重仓股名单，可以发现过去3年内外资金重仓股重合度也在不断提升。
其次，增量资金性质决定其将重点聚焦核心资产。增量资金角度则更为重要，增量资金性质是影响市场风格的核心因素。例如14-15年牛市，在流动性系统性放松、各类杠杆工具出现的背景下，市场最主要的增量来自居民的存款搬家和杠杆资金，入场迅猛，追求高收益、高弹性，因此牛市变成“疯牛”，高beta个股显著跑赢。事实上，A股历轮牛市大多如此，这种“小车推出来的”牛市往往情绪大于理性，所以随着牛市推进，估值体系和价值判断都会失效，资金不断涌向高弹性、强故事性的个股。
但是这次不一样，中长期增量资金将是主导。首先，去年经济工作会议上明确强调将为资本市场引入的是【中长期】增量资金。其次，今年2月，市场热度明显提升，配资等又开始蠢蠢欲动，但监管反应非常迅速，抑制短期资金非理性入市。
未来，增量资金的主力来自以下几块：
首先是社保养老：根据人社部公布的数据，截至2019年一季度末，17个委托省(区、市)签署的8580亿元委托投资合同中已有6249亿元到账投资运营，如果按照11%的比例估算，大约有687亿元的资金进入股市。
2018年10月，社会科学文献出版的《养老金融蓝皮书：中国养老金融发展报告(2018)》中提到“基本养老金投资规模低于预期，尽管目前我国城镇职工基本养老保险基金结余超过4.39万亿，但是预计最终委托投资运营资金规模可能在1万亿以内，保底保收益模式不利于长期增值，因此蓝皮书呼吁各省区和地方，兼顾养老金的安全性和收益性，着眼长期改变保底保收益模式，充分发挥养老金长期属性，长期运作长期考核。”
因此短期来看，近一两年养老金的投资运营规模可能在1万亿左右，如果按照11%的比例估算，即约有1100亿元投资于股市，增量约为413亿元；但是长期来看，保底收益模式会出现改变，一方面更多的地区并入委托，另一方面股票权益类资产的投资比例将有较大的提升空间，未来养老金仍有上千亿规模的资金进入股市。
其次是险资：通过保险资金运用余额、股票和基金投资占资金运用余额比例可以大致估算险资进入股市的体量。未来随着人口老龄化带来的养老保险需求增加，以及消费理念的升级，保费收入仍有较大的增长空间。
我们看到2014-2016险资运用余额的增速维持较高水平，2017年后有所回落，但维持在11%左右；险资投资于基金和股票的比例2017年以前维持在12%以上，2018年有所回落，但2019年一季度再度回到12%以上；因此我们假设未来保险资金运用余额按照11%的增速增长，入市的比例维持在12%估算，保险资金每年可以带来2000-3000亿元的增量。
然后是银行理财资金：2018年底《商业银行理财子公司管理办法》正式稿发布，放松了对银行理财产品投资股票、非标，以及产品发行和销售方面的限制。当前银行非保本理财产品余额超22万亿，理财子公司管理办法落地，意味着银行业理财产品正式转型的开端，也将为股市提供巨大的长期增量。
最后，虽然短期流出，但外资长期入场大方向不会改变： 从去年8月起的一系列报告中，我们就已经指出，外资流入是大趋势长逻辑：1、A股刚刚纳入MSCI，根据台、韩经验，在MSCI纳入比例不断提升过程中，外资将在相当长的一段时间维持单向流入；2、当前外资配置a股比例仍低只有3%出头，参考台韩日的外资占比(15%~30%)，当前仍是远远低配，全球资金仍在“水往低处流”；3、当前我国资本市场对外开放全面提速，国际资本的进入渠道不断拓宽，根据台韩日经验，外资在金融开放阶段流入进程显著提速。因此我们判断，外资流入A股当前仍是初级阶段，未来仍将有数万亿增量流入配置。
因此，从增量资金性质看，除了外资，社保养老、险资、银行理财都将是A股重要的增量资金来源。并且，这些资金的投资风格、考核久期都与外资较为类似，更加注重中长期配置，核心资产必然是其最重要的配置方向。
总结而言，随着后续外资重回流入正轨，公募 “抱团”趋势延续，社保养老、险资、银行理财等增量资金逐步入市，核心资产的统一战线正在建立，将成为资金配置的集中方向。
我们当前正在经历的不仅仅是一轮简单的牛熊起伏，而是一轮A股从所未有的大变革，变革的根源是投资者结构的系统性转变。我们迎来的将是一个从散户到机构、从交易到配置、从Beta到Sharpe Ratio的大时代开启。这将是机构化的大时代、价值化的大时代、更将是核心资产的大时代。
关注景气向上的行业
电气设备：1)风电：需求向好，2018年风电新增并网20.59GW，同比增长37.3%；2019年一季度新增装机容量为4.78GW，同比增长21.3%；同时随着低价订单释放，钢材价格的企稳，未来行业毛利率仍有改善空间。2)光伏：海外需求兴起，产业链价格企稳，2018年光伏组件出口总规模39.28GW，累计同比增长50.3%；2019年1-3月，我国出口组件14.88GW，同比增长70.1%；未来随着《2019年风光项目建设征求意见》的落地，将进一步带动国内需求。
黄金：年初即预判随着全球经济下行压力加大，美联储放松周期临近，中期内黄金价格有望中枢性上移。5月财报分析中继续明确推荐下行周期中黄金、光伏等景气度向上子行业。当前，仍是黄金价格上涨的逻辑兑现期。
下半年全球经济增长下行风险增大，且地缘政治等不确定性增大。下半年全球经济增长下行风险增大，而意大利财政、英国脱欧、中东地缘政治等不确定性因素升温，黄金资产配置价值凸显。
此外，多国央行持续购入黄金，供需格局角度也支持金价偏强运行。据世界黄金协会披露的数据，2019年一季度全球央行增持黄金储备达145.5吨，同比增长68%，创2013年一季度以来新高。而2019年全球最大金矿Grasberg减产可能带动全球矿产金小幅收缩，从而支撑金价偏强运行。
本周市场表现回顾
市场资金面状况
全球主要市场表现
风险提示
宏观经济超预期波动。
（文章来源：尧望后势）
