山西汾酒(600证券市场蓝周刊809)：山西国企混改典范 明年千亿市值在望
事项：公司发布多项公告，拟以1.97 亿元收购汾酒集团汾青酒厂100%股权、以2.58 亿元收购汾酒销售公司10%股权、以1195 万元收购竹叶青酒营销公司10%股权，此外还收购汾酒集团部分公司及土地使用权等。我们点评如下：
酒类资产整体上市，三年国改完美收官。本次关联交易合计支付现金6.06亿元，其中购入股权部分花费现金4.67 亿元，实际并入股权前三季度利润合计约为1.12 亿元，按照目前43 倍PE 估算，至少能增厚48 亿元市值。
同时支付现金1.39 亿，进一步收购集团酒类资产。公司17 年混改以来，相继实施股权激励、引入战略投资、完成经营目标责任书任务，本次收购完成后，集团构成同业竞争的酒类资产，将悉数被上市公司收购，标志着公司三年国改重要举措均将顺利完成。
主动减少关联交易，经营治理再上台阶。此前公司针对交易所关联交易问询，明确今年关联交易控制在22 亿以内，明年控制在10 亿以内。从近期收购动作来看，公司陆续完成对贸易公司、酒业发展区销售公司、义泉涌酒业、宝泉涌酒业等集团资产收购。此次收购股权与酒类相关资产完成后，包括汾酒销售公司在内的多家公司都将成为山西汾酒的全资子公司，解决同业竞争困扰的同时将进一步加强上下游供应链的掌控力，预计关联交易规模亦将大幅减少。同时对销售公司的绝对控制和酒业资源的整合，亦将更有利于提升公司的盈利能力，增厚业绩。我们认为，从省政府到集团层面，一系列举措推动酒类资产整体上市，减少关联交易，解决同业竞争困扰，表明了公司继续提升经营治理的决心，也提振了投资者的信心。
目标完成后步伐依旧稳健，经营稳步改善。经营层面来看，全年集团酒类120 亿收入目标完成无虞，今年以来全国化市场布局继续深入。在酒类资产整体注入之后，预计仍将坚持“抓两头带中间”产品战略，发力青花和玻汾系列，青花品牌精细化打造，加快汾酒与竹叶青酒、杏花村酒、汾牌系列酒协同发展。随着改革赋能、文化助力以及集团公司“4421”三年攻坚战的提出，汾酒全国化拓展的步伐愈发稳健。近期会议也提出，基于中长期11936 发展战略之下目标实现汾酒复兴。展望未来，国改目标完成之后公司步伐依旧稳健，来年规划预计高于股权激励目标，料继续推动经营业绩稳步改善。
投资建议：公司经营层面稳步改善，全国化布局持续深化，此次酒类资产整体上市标志着三年国改即将顺利收官，经营治理再上台阶，后续经营步伐依旧稳健可期。我们小幅上调2019-2021 年EPS 预测至2.23/2.80/3.36 元(原预测为2.23/2.72/3.22 元)，对应PE 分别为41/33/27 倍，考虑到公司经营治理改善继续兑现，全国化进程持续深化，小幅上调目标价至98 元，对应明年35 倍PE，来年市值仍有空间，维持“强推”评级。
风险提示：全国化进程不及预期;竞争加剧;需求不及预期。
