「股票发行注册制改革」梦百合(603313)：19年激励顺利兑现 全球产能释放驱动20年成长
事件
1 月20 日，梦百合发布2019 年业绩预增公告。公司预计2019年实现归母净利润3.66 亿元，同比增长96.70%；扣非后归母净利润3.62 亿元，同比增长60.68%。分季度看，公司19Q1/Q2/Q3/Q4单季度归母净利润分别为0.75、0.75、1.10、1.06 亿元，同比分别增长1547.30%、123.91%、52.17%、39.48%；扣非后归母净利润分别为0.49、0.88、1.32、0.93 亿元，同比分别增长4170.99%、56.93%、64.73%、3.26%。
公司整体业绩符合预期。
我们的分析和判断
19 年业绩符合预期，原材料下跌、汇率贬值驱动盈利能力提升
报告期内，公司坚持产能全球化、品牌国际化的战略布局，从销售终端到生产基地，努力实现全球化资源调配和产能配置，多渠道推广自有品牌，深入推进企业转型，销售额实现平稳增长。根据公告，公司2019 年实现归母净利润3.66 亿元，同比增长96.70%；扣非后归母净利润3.62 亿元，同比增长60.68%。其中19Q4 单季度归母净利润1.06 亿元，同比增长39.48%；扣非后归母净利润0.93 亿元，同比增长3.26%。我们预计，19Q4 归母净利润增速相对减缓，主要系18Q4 原材料价格开始下降、基数较高所致；扣非归母净利润增速有所波动，主要与汇率波动有关。
受主要原材料TDI、MDI 和聚醚等价格同比下降较多和人民币贬值影响，公司盈利能力显著提升。2019Q1-3 公司毛利率同比增长6.91pct 至37.01%，净利率同比增长4.84pct 至10.39%；19Q3当季毛利率同比增长3.71pct 至36.43%，净利率同比增长2.15pct至11.25%。公司19Q3 当季净利率创新高。
海外产能逐步投放，反倾销落地有助于订单集中
伴随公司即将收购美国大型家具零售企业Mor 以及反倾销裁定落地，公司产能全球布局优势凸显。通过坚持全球化战略布局，从销售终端到生产基地努力实现全球化资源调配和产能配置，公司以多渠道推广自有品牌，深入推进企业转型，实现企业平稳健康发展。2019 年10 月18 日美国商务部对我国床垫反倾销的最终裁定出炉，其中梦百合获得57.03%的反倾销税，其余36 家企业则被征收至少162.76%的反倾销税。
分区域看，公司2019H1 境内收入2.50 亿元，占比15.84%，同比增长7.54%；境外收入为13.17 亿元，占比83.33%，同比增长26.50%。2019H1 境内、境外销售毛利率分别同比上升12.29pct、8.91pct 至50.81%、35.01%，主要系成本端原材料价格大幅下调。
目前公司在中国、塞尔维亚、美国、泰国、西班牙共有五大生产基地，2020 年公司美国、泰国基地即将投产，而且塞尔维亚基地产能持续释放。我们认为，一方面国内床垫市场规模近千亿，记忆绵细分品类仍处于导入期阶段，目前渗透率仅5%左右，相较美国记忆绵床垫15%的市场份额仍有较大提升空间。另一方面，尽管中美贸易战第一阶段协议已经达成，但反倾销税的落地以及全球布局有助于公司转接订单，外销预期向好，有望实现业绩持续高增。
投资建议：
我们预计梦百合2019-2020 公司营业收入分别为38.23、53.75 亿元，同比增长25.39%、40.59%；归母净利润分别为3.66、5.12 亿元，同比增长96.70%、39.89%，对应PE 分别为22.4x、16.0x，维持“买入”评级。
风险因素：原材料价格大幅上涨；行业竞争大幅加剧。
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