当升科技(300073)稳扎稳打，客户、产能双线稳步推进
当升科技(300073)
正极出货量高增，单位盈利提升显著。 2018 年公司实现营收 32.81 亿，同比增长 52.03%，归母净利润 3.16 亿，同比增长 26.42%，其中扣非净利润3.04 亿，同比增长 108.74%。 全年业绩增长主要由正极材料业务(31.08亿， +61.09%)贡献， 智能装备业务(1.73 亿， -24.42%) 下降，贡献净利润下滑至 23.23%至 0.52 亿。
正极材料业务高速增长，主要因出货量同比高增(1.55 万吨， +58.29%)，同时平均单价略有提升(20.11 万， +1.77%)。受益于产品结构升级及海内外钴价倒挂，单吨毛利提升至 3.30 万(+14.58%)， 单吨净利由 2017年的 0.80 万提升至 2018 年的 1.63 万。 2019 年尽管海内外钴价差收敛，但公司产品结构继续升级， 6 系及 8 系产品占比提升， 预计整体单吨盈利将有所下降但幅度有限。 海外储能产品需求旺盛，动力产品即将放量， 2019 年产能依旧吃紧，出货量高增将进一步推动盈利增长。
受益产品结构升级及销量规模扩大，毛利率稳步提升，期间费用率有所下降。正极材料毛利率提升至 16.42%，维持 2015 年以来的提升态势(2015-2017年分别为 4.69%、 12.55%、 14.58%)，主要受益于产品结构升级，高附加值动力正极产品占比提升。期间费用率下降至 7.21%，主要因销售规模扩大，管理费用率下降。
高镍化技术迭代将重塑格局，公司正极的领先优势将逐步在业绩端体现。 目前动力电池正经历从从低镍三元(333/523 体系)向高镍三元(622/811 体系)的 2.0 迭代，正极高镍化趋势明确。高镍正极技术门槛大幅提升，市场份额将向技术领先公司集中，重塑散乱格局。 2018 年正极龙头产能利用率高企，市场已经向头部公司集中，格局正逐步优化。 同时正极烧结环节的技术含量显著增加，在以成本加成定价模式下，单吨盈利能力将进一步增强。
公司目前已形成多系列高镍产品体系， 动力 NCM 产品已顺利通过国际动力电池客户认证， 预计 2019 年逐步实现放量，储能 NCM 产品与三星 SDI、 LG化学两大巨头战略合作，快速放量。公司目前产能 1.6 万吨，保持满产状态，产能成为业绩制约瓶颈。 新增产能建设稳步推进，海门三期一阶段主体工程和生产厂房已经建设完成， 1 万吨将于下半年投产，预计全年贡献有效产能5000 吨左右。常州一阶段 2 万吨将于 2020 年初投入使用。 产能快速扩张，放量在即，为业绩高增长夯实基础。
投资建议： 我们预计公司 2019-2021 年整体实现净利润 4.00 亿、 5.37 亿、7.12 亿元，对应估值分别为 29.6、 22.0、 16.6 倍， 维持“ 增持” 评级。
风险提示： 新增产能释放不及预期;需求不及预期
