千禾味业(603027)零添加维持高增，省外表现积极
千禾味业(603027)
放缓主因广告集中投入，结构持续升级
公司19年Q1营收2.91亿元(+18.46%)，归母净利润0.51亿(-54.05%)，扣非归母净利润0.46亿元(+19.07%)，去年同期转让子公司100%股权获转让收益6910万元致非经常性损益较大，扣非业绩维持双位数增长，增速阶段放缓主因费用集中投入。Q1毛利率48.3%(+4.5cts)主因零添加等高端产品增长拉动结构升级，零添加产品占比超四成Q1增长达到45%超额达成目标，品牌聚焦效果积极;Q1销售费用率22.7%(+4pcts)主因期内广告费用1000余万元集中体现，费用投放以强势地区为主匹配公司超高端战略，管理+研发费用率6.5%(+1.3pct)，股权激励费用有确认，预计一季度为全年费用高点，后续费效比提升。综合影响下，Q1扣非净利率15.7%(+0.1pct)，公司由18H2以来连续三季度维持收入双位数增长，广告费压力短期释放后利润回弹动力依然充分。
以零添加为代表调味品高增，省外及线上高增
分品类看，调味品业务Q1营收2.4亿元同增28%，其中酱油1.74亿(+32.23%，占比59.8%)，增长进一步提升，零添加产品去年11月份换新装以来聚焦效果积极，同增达45%;醋0.45亿(+7.7%，占比15.6%)，2月换装以来仍处推广期，捆绑销售下收入未完全确认，料酒业务基数小同增约超30%。焦糖色4054万(-19.75%)，主要受去年Q2大客户流失4000余万影响，新增主要来自盈利能力更高的双倍和粉末焦糖色。公司聚焦零添加为核心战略、坚持高鲜酱油为辅的策略,发挥差异化优势，坚持拓展省内外市场共同发展：对西南大本营市场继续深耕、聚焦产品结构优化，Q1收入1.47亿同增6.23%，叠加电商下同比口径增长10.5%，西南外区域聚焦一线城市及百强县市场，华东/华南/华北/华中/西北/东北区域分别同增35%/-29%/104%/61%/52%/33%，华南受焦糖色业务下滑，线上业务增长48%维持低基数下的高速发展。
强化营销多渠道布局，产能稳定扩容
公司近期强化品牌包装升级和营销，在川渝两地加大地面推广为主的媒体投放，效果有望逐步体现;后续将通过新增渠道导购员队伍培养社区消费习惯。分别在零售、餐饮、特通、电商、国际贸易等五个渠道发力，通过成建制百人团队进行餐饮渠道布局，基数小增长有望加速。目前公司产能扩建项目稳定实施，10万吨酱油生产线有望年中投入使用，此外计划推动酱类和粉类调味品新品研发。看好公司高端调味品企业定位和差异化赛道发展空间，从区域龙头向省外快速渗透扩张，多渠道运作贡献增量，营销强化品牌力持续提升，维持2019-2021年EPS0.70/0.91/1.15元，对应PE35/27/21倍，一年期目标估值在27.3-29.1元，维持“买入”评级。
风险因素：市场竞争激烈;成本波动风险;费用投放过快
