克明面业(002661)新品铺市阶段性投入+财务费用增加
克明面业(002661)?
公司一季度业绩下滑，主要受新品铺市阶段性投入和财务费用增加影响。为了更好的让消费者做出对“陈克明”面条的选择，公司自2018年中期开始梳理产品线，在对高中低端各层次面条按照宽、细、圆的划分上，再突出产品卖点，如高端“华夏一面”突出“100%甄选进口小麦，九道压延”，中端按“原味、鸡蛋面、香菇面、玉米面、劲道、爽滑”等品质进行分类，低端按照“宽面、细面、圆面”物理形态进行分类。为了更好的完成全年任务和消化后期新增产能的释放，公司安排在今年一季度大力铺市，同时为了提高铺市的效率，快速提高铺货率，公司给了经销商和终端一定的优惠政策，尤其是低端高性价比产品，按照直接折扣的方式销售，上述优惠政策相当于阶段性增加了较大的投入，影响了当期收入和毛利率水平。此外，公司2018年10月发行的债券，票面利率6.5%，加上承销费用约8%左右的资金成本，与短期借款比约高出3.5%的利率，相当于多出约1400万利息支出。由此，上述新品铺市阶段性投入和财务费用增加，影响了一季度当期业绩。
降成本+增品类，长期增长逻辑不变。公司上游自建面粉厂，约能节约120-150元/吨成本(其中包装成本约40元/吨，包装袋1元/个，25公斤1袋;物流成本约50-80元/吨;上车和下车合计装卸成本约30-40元/吨)。由于环保的问题，在遂平自建面粉厂20万吨，预计延迟到今年12月份以后投产，对2019年的业绩产生较大的影响，但增厚2020年的业绩。公司过去由于产能的问题，基本上销售零售价在8元以上的中高端产品，为了抢占更大的市占率，新推出零售价在7元以下的高性价比产品。高性价比产品直接折扣销售，低价和低毛利拉低了公司销售收入同比增长和毛利率水平，但因为低端产品量大，随着规模的放大，费用率也有望降低。此外，主营餐饮渠道的湿面(乌冬面)，市场销售较好，预计一季度销量同比50%以上增长。五谷道场方便面，主打“非油炸”，面条“出量，劲道，好吃不油腻”，公司目前按照“降成本+铺渠道”策略执行，一季度已实现经营性扭亏。公司整体围绕聚焦“面条”主业，降低成本，增加品类，拓宽渠道的战略运作，未来可持续增长可以期待。
盈利预测和投资评级：维持买入评级。鉴于公司发行债券带来的财务费用支出较多，以及自建面粉厂滞后，影响了2018年净利润，以及低端高性价比产品市场投入超出之前的预期，我们调低之前的盈利预测。预测公司2019/2020/2021年EPS分别为0.70/0.88/1.11元，对应2019/2020/2021年PE为21.21/16.84/13.31倍。同时鉴于仍然看好公司未来几年保持较好的可持续增长，故仍然维持“买入”评级。
风险提示：自建面粉厂工期或面粉自给率不达预期;流通渠道和北方市场开拓不及预期;生鲜面和乌冬面生产建设和市场开拓不及预期;五谷道场整合不及预期;大股东股权质押的平仓风险;与湖南省资产管理公司合作不达预期，食品安全。
