邮储银行(601658)新股报告：资产质量优异 深耕县域个人最多可以换汇多少的零售大行
深耕县域，特色鲜明的零售大行
全国营业网点最多、覆盖面最广的零售大行。截至19 年6 月底，邮储银行拥有近4 万个营业网点，占我国银行机构网点的六分之一;服务5.89亿个人客户，接近工行服务的个人客户数，并覆盖中国大陆所有城市和99%的县域地区，覆盖面非常广。个人银行业务营收占比稳定在60%以上，1H19 达61.30%。
得益于很好的客户基础，3Q19 存款达9.17 万亿元，大幅超过同等体量的交行;资产规模已经反超交行，3Q19 资产规模突破10 万亿元。3Q19 邮储银行加权平均ROE 达11.77%(未年化)，居六大行之首。
零售造就负债优势，净息差领跑大行
存款占负债比例高，成本率低。3Q19 邮储银行存款占总负债比95.48%，1H19 邮储银行的存款付息率为1.53%，优于同业。贷款逐渐成为主要的生息资产，贷款持续较快增长，在资产中的比重上升至3Q19 的48.07%。个贷占比过半，增速较快，个贷占比较高使贷款收益率高。
净息差领跑大行。零售优势造就稳定的较低的存款成本，并带来较高的资产收益率，使得净息差较高。自13 年以来，净息差持续高于主要大行。
1H19 邮储银行净息差达2.55%，明显超过工农中建等大行，居大行之首。
资产质量优异，近年业绩靓丽
贷款结构较好，且不良隐忧小。不良率、逾期贷款率保持在1%左右，关注贷款率19Q3 仅0.67%。3Q19 拨备覆盖率391.1%，大幅领先其他大行，回补利润的能力较强。对公贷款以低风险行业贷款为主，零售贷款中个人按揭占比高，信贷结构较好，不良隐忧小。1H19 不良净生成率仅0.07%，远低于大行0.68%的水平，不良生成压力低。
近年营收与净利润保持较快增长，业绩靓丽。3Q19 归母净利润542.9 亿元，YoY +16.2%;营收2105.6 亿元，YoY +7.1%;年化加权ROE 达15.69%，同比提升1.09 pct，高于其他大行。
投资建议：资产质量优异，深耕县域的零售大行邮储银行作为深耕县域的零售大行，新任董事长为其带来更加市场化的机制，代理网点发展潜力巨大，我们非常看好其未来发展。零售银行ROE较高，3Q19 邮储银行年化ROE 达15.69%，领跑大行。相较于海外摩根大通及富国银行以及国内零售银行王者-招商银行之较高估值，A 股往往给予四大行略微折价。
综合考虑邮储银行资产质量优异且不良隐忧小，深耕县域未来发展空间大等因素，我们认为，邮储银行未来6 个月合理估值为1.0 倍20 年PB-1.1倍20 年PB，对应区间[6.59-7.25]元/股。
风险提示：LPR 和存款压力压制息差;资产质量恶化;代理网点操作风险等。
