「五矿资本股票」上峰水泥(000672)：顺“峰”而“上” 扩张正当时
华东水泥龙头，重点布局长三角。公司主营业务为水泥熟料，2018 年水泥熟料收入占比91%，未来将在骨料、环保业务上面加大布局。公司熟料总产能约1200 万吨，主要布局在华东地区，其中安徽产能占比68%、浙江产能占比19%，其余布局在新疆。近期通过收购、新建生产线陆续进入宁夏、广西等市场。
供给有减无增，需求景气度维持高位。供给端：公司所在区域无新增产能，新建产能均为减量置换项目，区域内整体竞争格局良好。需求端：1)长三角一体化提升至国家战略高度，人口净流入和城镇化建设将支撑区域长期需求。2)在“稳投资”政策助力下，2019Q1-3 固定资产投资增速显著回暖，其中安徽、浙江地区增速高达10%、8%，大幅高于全国水平;2018Q4-2019Q3发改委批复长三角地区基建项目6300 亿元，同比有大幅增加。考虑到长三角地区政府财力雄厚，基建项目有望加速落地。3)房地产市场整体运行平稳，将对水泥需求形成稳定支撑。综上我们认为长三角区域供需格局有望持续改善。
吨成本、吨三费水平行业领先，盈利能力行业最强。公司坐拥长江水运之便，运营效率高、运输成本低。2019H1 上峰水泥吨三费、吨成本分别为24 元、187 元，均优于所在区域内主要竞争对手。受益于成本费用控制良好和水泥价格持续上行，2019H1 公司吨毛利、吨净利再创新高，在水泥上市公司中位列第一。公司近年来负债率持续下降，在行业盈利高景气下，公司现金流充沛，分红率有进一步提升空间。
战略扩张稳中有进：根据中期发展规划，公司计划：1)立足主业，在西部地区和“一带一路”重点区域收购或新建产能，熟料产能扩张幅度将达到70%、水泥总产能提升80%。2)延伸产业链，将现有骨料产能由300 万吨提升至1000 万吨。3)将水泥窑协同处置业务收入提升至公司营业收入30%以上，实现环保快速扩张。
给予“优于大市”评级。上峰水泥为A 股水泥公司中盈利水平最高、未来产能扩张幅度居前的优质股，目前在行业内估值水平较低。我们预计公司2019~2021 年EPS 分别为2.72、3.10、3.60 元，给予2020 年PE 6-7 倍，合理价值区间为18.60~21.70 元。首次覆盖给予“优于大市” 评级。
风险提示：区域基建项目充足，但需观察地方政府投资能力或融资能力;外围区域景气变化值得关注，区域间价差过大会带来外部冲击;疫情控制进展不及预期。
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