「汇嘉时代股票」盐津铺子(002847)：新品放量渠道优化 年报业绩超预期
事件：
公司发布2019 年报，全年实现营业收入13.99 亿元，同比增长26.34%;归母净利润1.28 亿元，同比增长81.58%。其中，2019Q4 实现营业收入4.18 亿元，同比增长18.26%;归母净利润0.38 亿元，同比增长148.28%。
烘焙类助力营收高增长，全国化步伐加速：
公司建立全品类产品体系，加快新品推出，2019 年烘焙品类培育期结束开始放量，实现营收4.10 亿元，同比增长90.26%，占比大幅提升至29.3%;毛利率提升5.10pct 至38.86%，拉高公司盈利能力。咸味小吃类中，休闲豆制品-鱼糜类实现营收2 亿元，同比增长26.86%，占比14.26%;休闲豆制品-豆干类实现营收1.93 亿元，同比减少7.95%，占比降低至13.82%。公司区域扩张加速，2019 年维持“湘、赣、粤、滇、桂、黔”根据地市场稳健增长：华中地区实现营收6.41 亿元(占比45.82%)，同增20.97%;华南地区实现营收3.16 亿元(占比22.60%)，同增4.46%。“川、渝、鄂” 等市场增长强劲，未来将打造为第二根据地市场：华东地区实现营收2.26 亿元(占比16.13%)，同增79.47%;西南地区实现营收1.37 亿元(占比9.80%)，同增101.48%。
盈利能力提升，费用管控稳定：
公司盈利能力持续提升，主要受益烘焙起量毛利率改善。2019 年公司实现毛利率42.87%，同比上升3.74pct;实现净利率9.12%，同比上升2.69pct。期间费用率33.96%，同比上升0.12pct，维持稳定状态，销售/管理费用率分别为24.57%/8.43%，较同期下降1.41/上升1.2pct。公司全年经营性现金流净额1.84 亿元，较上年同期增长18.7%，主要是由于销售商品收到的现金增加。年度经营现金流量大于净利润，归因于公司规模扩张带来销售商品收到的现金增加，以及供应商货款结算账期影响。
烘焙发力渠道调整，公司成长有持续性：
公司重视新品研发，2019 年陆续推出系列烘焙新品，“纯蛋糕”等短保爆款成为线上销售领先单品，烘焙品类成为公司第二增长曲线。新培育的每日坚果、辣条等产品将次序放量，业绩增长有持续性。公司进行渠道战略调整，在过往“直营商超主导、经销跟随”的基础上进一步提出“直营商超树标杆、经销商渠道全面拓展，新零售跟进覆盖”的新理念。本地经销渠道进一步拓展，从而更好的填补商超类高端渠道外的市场份额。终端双岛模式在KA 渠道扩张顺利，看好公司的全国化发展。2020 年电商渠道也将重回增长轨道，逐步形成“线上+线下”良性互补的营销格局。
财务预测与估值：预计公司2020~2022 年实现归母净利1.84/2.57/3.55 亿元，同比增长43.5%/40.0%/38.0%，对应EPS 为1.43/2.00/2.77 元。当前股价对应2020~2022 年的PE 为35.7/25.5/18.4 倍，公司烘焙新品放量，渠道调整成效卓著，看好未来业绩持续增长，维持“强烈推荐”评级。
风险提示：新品推广不及预期、渠道拓展不及预期、食品安全等。
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