恒瑞医药股票前景：瑕不掩瑜 积极打造规范化创新平台
事件
5 月12 日，就日前相关媒体报道，恒瑞医药发布澄清公告，公司的销售费用、相关现金支出合理，主要为产品学术推广、创新药专业化平台建设等费用。
公司同时公告与司太立就碘海醇、碘帕醇的研发、商业化进行合作。
简评
相关事件责任人员为子公司员工，恒瑞已经对问题进行整改。日前，相关媒体报道恒瑞医药子公司有关人员对浙江某医院医生行贿事件，实际该事件在2019 年就已经披露，行贿人员为恒瑞子公司江苏新晨的员工。该行贿事件为该员工的个人行为，实际违反了公司的相关制度，公司已就相关业务情况进行整改，行贿人员已经离职，子公司责任领导也被调离岗位。
恒瑞为行业中首先转型学术推广营销模式的公司，销售模式体系接近外企。作为国内创新药的龙头公司，恒瑞相对较早就开始对产品销售模式进行改革，强调学术推广。公司早在2003 年开始就启动学术营销的转型工作，2005 年恒瑞成立独立法人的销售子公司江苏恒瑞医药销售公司，2008 年收购江苏新晨、布局了手术麻醉类药品的专业推广队伍，形成了现有销售的主要体系;2017 年开始公司积极开始销售分线改革，当前形成了以肿瘤、麻醉、影像、综合事业部+战略发展事业部的“四纵一横”布局，更加注重产品营销的专业化、学术推广。
公司销售费用率合理，处于行业中游水平，相关项目支出规范合理。恒瑞医药2019 年销售费用率为36.61%，在230 多家医药制造公司中位列85 位，在化学制剂板块77 家上市公司中位列第38 位，处于行业中游正常水平。公司销售费用主要用于产品的学术推广、创新药专业化平台建设等费用，具体包括①组织学术会议及推广活动、支持医学交流及患者教育;②针对公司自主研发的创新药，不同阶段开展系列的学术活动，医生用药知识的培训，不良反应的管理等;③积极主动参与国际、全国、各省市专业医学协会、学会主办的各类专业会议及展会;④积极与第三方学会合作，搭建学术交流平台，设立学术研究基金，推动公益学术活动。
后续加强整改和监督，打造规范化创新推广平台。我们认为虽然有相关案例实际发生，但是恒瑞的营销模式转型学术推广在国内创新药行业中相对领先。事件发生后，公司已经做出相应整改，同时将加强后续对于违规销售的监督，以此为契机进一步加强销售推广的规范化，打造规范的创新药平台。
恒瑞为国内创新药龙头企业，产品梯队国内领先。日前，英国医药资讯公司IDEA Pharma 发布2020 年医药创新指数和医药发明指数排行榜，恒瑞医药首次上榜，分别位列第13 位和第15 位，是唯一上榜的中国制药企业。公司阿帕替尼、吡咯替尼、留培非格司亭、卡瑞丽珠单抗等创新药品种相继上市，创新药研发、销售实力在国内企业中领先。在目前医保、集采等行业政策影响下，公司也是国内由仿制药向创新药转型最快的企业，未来创新药销售额占比将快速提升，是行业内稀缺的优质标的。我们认为公司凭借公司目前的研发投入和品种研发、销售进度，未来创新品种的增长仍有加速的趋势。
与司太立合作造影剂开发，加强造影线产品梯队。公司与司太立签订了碘海醇、碘帕醇的合作协议，由司太立进行原料药、制剂的研发和注册，恒瑞进行后续商业化，双方对产品毛利率进行1:1 分成。司太立是恒瑞碘克沙醇原料药的主要合作供应商，本次合作如果顺利，将进一步加强恒瑞在造影剂产品线上的布局。
就产品而言三个产品各具特色，恒瑞之前的碘克沙醇肾毒性副作用小，更适用于复杂的介入治疗;而碘海醇具有较高的通用性，是当前全球使用量最大的产品;碘帕醇含碘量较高，显影清晰。国内市场由于恒瑞的推广优势，碘克沙醇占据主体。其他如扬子江、北陆药业、GE 等公司占据碘海醇、碘帕醇的份额。本次恒瑞和司太立达成合作，有望在后续进一步加强公司造影剂管线的布局。
盈利预测及投资评级
我们预计恒瑞医药2020-2022 年的归母净利润为67.9、85.5、108.9 亿元，对应增速分别为27.5%、25.8%和27.5%，折合EPS 分别为1.53、1.93、2.46 元/股，对应PE 为61、49、38 倍，维持“买入”评级。
风险提示
创新药品种审批进展不计预期;临床试验推进不计预期;市场竞争激烈。
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