中直股份股票分析：哈尔滨分部持续高增长 看好公司中长期投资价值
事件：公司发布2019 年报，实现营收157.95 亿元，同比增长20.89%;归母净利润5.88 亿元，同比增长15.26%，扣非归母净利润5.63 亿元，同比增长20.53%;业绩符合市场预期。
点评：
公司营收增加20.89%，归母净利润增长15.26%，利润增速低于营收增速5.63%，主要原因为公司归母净利率由去年3.91%降至今年的3.72%，同比下滑19 个bp 所致。营收增长20.89%，主要是景德镇分部稳定增长，同时哈尔滨分部集团营收大幅提高所致。(1)2019 哈尔滨分部收入66.6 亿(占比42.2%)，同比增长48.4%，利润总额1.93 亿元，同比增长58.9%，预计主要为新机型放量带来收入翻倍，规模效应显现，利润总额大幅上升。我们认为，公司其他机型并未减少生产，预计未来三年收入仍将保持10%增长。
公司毛利率13.93%与去年13.92%持平，主要原因我们认为是哈尔滨分部新机型毛利率虽有所下降，但景德镇分部部分机型采用新价格毛利率上升。(1)根据公告，2019 年景德镇分部毛利率为14.6%，较去年增长1.4%，或由于直8 系列新机型采用新价格，批量交付后带动景德镇分部整体毛利率上升。预计景德镇分部毛利率将保持稳定。(2)哈尔滨分部毛利率为10.1%，低于综合毛利率，我们认为主要是哈尔滨分部收入规模大幅增长、新机型持续放量收入占比大幅提升、但仍采用较低定价导致毛利率下降，预计新机型价格审定完毕后，哈尔滨分部毛利率有望稳步提升。
归母净利率由3.91%降至3.72%，主要为公司研发费用大幅增长、其他收益下降，因此归母净利率略有下降。(1)研发费用约4.77 亿元同比提高55.8%，我们认为主要是最新机型、新工艺带来研制生产投入增加所致，显示公司整体生产规模快速增加。(2)其他收益由4900 万元下降至2500 万元，同比减少49.63%，我们认为主要是公司上一款机型研发已进入尾声阶段，相关政府补助规模减少所致。此外，公司2019 年年报存货余额163.41 亿元，同比增长22.29%，为全年收入持续高增长带来保障。
目前陆航、海军舰艇直升机配置均处于“有编制无装备”的状态，国内直升机缺口巨大，行业天花板在不断上升，而随着新机型放量，我们预计公司未来三年业绩有望保持20%左右复合增速。
下调2020-21 年盈利预测，新增2022 年盈利预测，维持“买入”评级。预计20-22 年营收分别为196.89/236.33/274.28 亿元，归母净利润分别为7.21/8.86/10.95 亿元，原2020-21 年盈利预侧为8.49/10.63 亿元。当前股价(2020-5-18)对应PE 分别为37/30/24倍。考虑到公司作为直升机领域唯一上市龙头，未来业绩增长值得重点期待，同时叠加资产整合预期，因此维持买入评级。
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