涪陵榨菜股票分析：需求旺盛叠加补库存 二季度有望加速增长
投资要点
终端需求延续高景气度，疫情反复下居家消费持续受益。一季度还原预收款后，公司收入同比增长32%，反应出疫情期间居家消费的旺盛需求。根据国家统计局数据，2020 年4 月和5 月的全国餐饮收入分别下滑31.1%和18.90%，虽然环比Q1 的下滑44.30%收窄，但仍处于恢复阶段。根据哗啦啦的全国餐饮动态数据，6 月以来虽然餐饮门店数恢复95%以上，但订单量仍下滑20%-30%。二季度以来，部分地区疫情出现反复，尤其是近期北京、广东、上海等地区受境外输入病例影响疫情反弹。我们认为在疫情反复、餐饮恢复不乐观的背景下，榨菜二季度终端需求依旧旺盛。
渠道持续补库存，助力二季度收入加速。一季度受疫情影响复工及运输，公司预收款大幅增长，渠道反馈库存处于半个月左右的低位，远低于1.5个月的正常水平。4-5 月公司生产经营恢复正常，渠道进入补库存阶段，至6 月初渠道反馈库存恢复至1 个月左右的水平，相比一季度末库存回升2 周左右。我们预计6 月份渠道仍将继续补库存，有望向1.5 个月的正常水平靠拢。
销量增长叠加需求旺盛，预计二季度盈利能力提升。二季度需求旺盛加上渠道补库存，公司销量有望快速增长，从而使单位产品分摊的固定成本下降。同时2020Q2 仍将主要使用2019 年初采购的低价原料，我们预计Q2毛利率同比上升。而在终端需求旺盛的背景下，预计二季度市场费用仍会保持较低水平，叠加销量增长摊薄费用，我们预计Q2 公司期间费用率呈下降趋势。综合毛利率与期间费用率变化，我们预计Q2 净利率上升。
盈利预测：涪陵榨菜是我国榨菜行业龙头，盈利能力突出，其依靠采购+渠道+品牌优势，拥有行业定价权。中长期看，消费场景扩张打开了榨菜品类空间，公司通过渠道下沉、新兴渠道拓展来带动销量提升。短期看，公司2019 年调整蓄力，2020 年轻装上阵。二季度餐饮恢复低于预期，且疫情存在反弹，榨菜的终端需求有望超预期。在需求高景气延续及渠道补库存的情况下，我们预计公司Q2 收入有望实现25%以上的增长，利润增长有望高于收入。我们预计公司2020-2022 年收入分别为22.60、25.67、29.19 亿元，归母净利润分别为7.16、8.43、9.75 亿元，EPS 分别为0.91、1.07、1.24 元，对应PE 为38 倍、32 倍、28 倍，维持“买入”评级。
风险提示：全球疫情反复及全球经济增速放缓;原材料价格波动的风险;食品安全控制风险
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