分众传媒股票分析：梯媒需求逐步复苏 但映前广告复苏尚需时日
预测归母净利润同比下降20.14%
分众传媒将于8 月21 日披露2020 年中报。我们预计，公司1H20营业收入46.14 亿元，对应2Q20 营业收入26.76 亿元，同比下滑13.84%。我们预计公司1H20 归母净利润6.21 亿元，对应2Q20 归母净利润5.83 亿元，同比增长33.33%。
关注要点
二季度梯媒呈现需求回暖趋势，利润弹性逐步释放。根据CTR 数据， 4 月/5 月电梯LCD 刊例花费分别同比增长5.4%/47.3%，电梯海报则分别同比下降13.3%/增长22.9%，“618”期间我们观察到广告需求较好，我们预计2Q20 电梯媒体营业收入同比增长1~2%;影院媒体由于整个二季度大陆地区影院仍处于停业状态，不产生收入，我们预计2Q20 公司营业收入26.76 亿元，同比下降13.84%。
营业成本方面，我们预计梯媒点位不断优化，数量较2019 年底小幅下降;此外，由于竞争趋缓，我们判断梯媒租金续约过程中整体有所下降，但人员优化会产生相应成本;影院媒体预计不产生租金成本，致公司2Q20 营业成本较1Q20 环比增长约3%，整体毛利率环比提升15.74ppt 至53.3%。
影院恢复营业，但映前广告仍暂缓重启。国内影院于7 月20 日有序恢复开放营业，但短期内分众映前广告业务考虑到新片/上座率/观影人次等因素，尚未恢复。公司表示会观察一段时间，再决定映前业务的恢复时间。我们判断，随着影院阶段性复业和新片供给跟进，电影市场有望从十一档起逐步恢复常态，届时才具备映前广告运营的基础。因此，我们认为3Q20 影院媒体仍不产生收入，根据相关合约亦不会发生租金。
品牌广告加码趋势明确，楼宇媒体品牌营销价值凸显。我们观察到，7 月梯媒广告需求平稳，消费品牌塑造需求下的品牌预算费用流入梯媒，包括传统乳制品等成熟品牌及元气森林/自嗨锅等新锐品牌。我们强调，电梯媒体触达人群广泛，有别于互联网效果广告具备树立品牌认知的效果，帮助品牌完成受众人群扩大化、定位差异化，其品牌媒体价值在逐步提升。目前，品牌广告在梯媒的投放仍处于渗透早期，具备提升空间。我们预计在需求逐步明朗的背景下，利润弹性有望释放。
估值与建议
由于影院媒体业务恢复推迟，对应收入成本较原先均有所下降。
我们小幅下调2020 年营业收入预计，但维持2020/2021 年归母净利润20.81/36.05 亿元预计。当前股价对应2021 年24 倍PE。我们维持跑赢行业评级，考虑梯媒复苏需求确认、楼宇媒体品牌价值认可度提升，上调目标价29%至7.5 元(2021 年30 倍PE)，25%上涨空间。
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