顺丰控股股票分析：Q2扣非大增75% 直营龙头加速奔跑
2020Q2 公司营收同增44%，归母净利/扣非净利同增55%/75%，业绩表现明显好于我们预期。公司Q2 业绩超预期来自1）高盈利时效件保持近20%增速；2）成本端持续推动改善，同时有政策、油价红利；3）期间费率下降2.1pcts。
Q2 营收同增44.3%，盈利表现超预期，扣非净利大增75%。Q2 受益经济件及其他新业务提速放量，公司Q2 营收同增44.3%至375.9 亿元，增速环比Q1 提速4.7pcts。虽然存在油价下跌、社保&租金&增值税&民航基金减免、公路免通行等成本利好因素，但是公司对盈利能力较弱的其他新业务进行了大力度的投入，使得毛利率同降0.5pcts 至21.0%，单季度毛利润同增41.1%。营收提速增长下，费用端呈现一定规模效应，三费+研发费合计同增21.1%至42.2 亿元，增速明显小于营收增速。在Q2 营收提速、管理费率同降1.9%等因素驱动下，公司归母净利/扣非净利同增55.3%/74.8%至28.5 亿/26.1 亿元，表现超预期。
上半年公司营收/归母净利/扣非净利分别同增42.0%/21.3%/47.8%至711/36.2/34.5 亿元。
Q1 时效略微放缓，其他业务均环比提速，其中同城、国际业务加速最为明显。
我们测算公司Q2 时效/经济/快运/冷链/同城配/国际等营收分别同增18%/82%/60%/42%/76%/199%，其中时效业务较Q1 增速放缓3pcts，或是揽派效率提升推动时效件价格下降所致，预计Q2 件量仍然保持20%+较好增速；经济件受益特惠价稳步放量而保持高速增长，上半年件量大增241%；快运Q2 增速环比提速18pcts，上半年快运子公司独立运营并完成融资，员工工作积极性提高，在零担需求承压下依然推动快运业务保持高增；Q2 跨境电商物流以及疫情物资配送需求大增，同时国际运价攀升显著，量价齐升下，公司国际业务收入同比大增199%，增速环比提速114pcts。Q2 疫情影响减弱，外卖业务恢复，同时公司拓展同城商务场景，使得Q2 同城配营收环比提速29.5pcts。
上半年资本开支同增21%，经营现金流同增44%，下半年业绩继续高增可期。
上半年公司资产开支（剔除股权投资）同增21%至39.7 亿元，其分拨中心/飞机/信息设备capex 分别同增50%/26%/33%至6.5 亿/11.4 亿/3.9 亿元。上半年公司经营净现金流同增44%至69.3 亿元，是归母净利的2.5 倍。考虑到去年半年业绩低基数、特惠件逐步逼近盈亏平衡线、高端消费线上化持续驱动时效件较好增长、ABS 投资收益落地，我们预计下半年公司业绩有望保持高增。
风险因素：宏观经济增速下行，电商网购需求放缓，竞争加剧，成本持续上涨。
投资建议：Q2 公司归母净利/扣非净利同增55%/75%，明显超出我们预期，业绩高增主要由高盈利时效件较好增长以及费率下降带来。展望下半年我们认为时效件增速有望维持高位，同时特惠件逐步逼近盈亏平衡，下半年业绩高增可期。我们维持2020/21/22 年公司归母净利预测72/81/87 亿元，现价对应PE 为46/41/38 倍，维持“买入”评级。
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