当升科技(300073)18年扣非净利翻倍，单吨盈利提升彰显技术议价能力
当升科技(300073)
事项：
公司发布18年年报，报告期内公司实现营业收入32.81亿元，同比增长52.03%;实现归属于上市公司股东的净利润3.16亿元，同比增长26.38%;实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润3.04亿元，同比增长108.67%。公司18年利润分配预案为：每10股派发现金股利1.4元(含税)。
平安观点：
技术升级彰显议价力，单吨盈利能力显著提升：公司 18 年实现正极材料销售 15455.09 吨，同比增长 58.29%;正极业务实现收入 31.08 亿元，同比增长 61.09%。在金属材料价格整体下滑趋势下，公司平均售价实现增长，反映出公司产品结构高镍化、客户结构高端化的趋势。我们推算公司正极业务 17 年单吨净利润约为 0.8 万元/吨， 18 年单吨净利润约为 1.6 万元/吨，同比实现翻倍增长。 报告期内公司单晶 NCM523 向国内外客户批量供货，初代动力 NCM811 获得国内客户认证，第二代 NCM811 已完成中试进入客户认证阶段。随着三元电池高镍化继续推进，公司产品结构有望继续优化。
海门三期与常州项目稳步推进， 公司后续增长可期： 公司海门三期一阶段工程进入主体设备安装阶段，预计 19 年下半年竣工投产; 常州一期一阶段 2 万吨锂电正极材料项目快速推进，公司 19 年 3 月已与湖南百利签署EPC 合同，预计 19 年 8 月部分厂房具备设备进场条件， 19 年 12 月项目具备投料试车条件。 公司维持“规划一期，建设一期，达产一期”的稳步扩张节奏， 海门三期、常州一期分别在 19 年下半年、 20 年上半年开始贡献增量业绩，公司后续增长值得期待。
智能装备业务坚持可持续发展，控规模维持盈利能力： 报告期内公司智能装备业务实现营业收入 1.73亿元，同比下滑 24.42%;综合毛利率 51.51%，同比下滑 0.48pct。在下游消费电子整体增速放缓下，公司通过提升高端产品销量，实现综合毛利率的相对稳定。
毛利率提升同时综合费用率上扬：公司 18年综合毛利率 18.27%，其中 18Q4综合毛利率达到 25.53%，为年内最高水平(18Q1/Q2/Q3 分别为 14.21%/13.76%/19.71%)。公司 18 年综合费用率 7.21%，其中 18Q4 综合费用率达到 11.50%，主要原因为公司财务费用的增加，体现为 18 年下半年利息收入的减少、以及未确认融资费用的年末集中计提。由于公司期末货币资金余额为 18.78 亿元，我们认为公司 19 年上半年财务费用仍有希望保持较低水平。
投资建议： 公司第二代 NCM811 进入客户认证阶段， 动力单晶 NCM523 向国内外客户批量供货;随着海门三期、常州一期高镍产能逐步投放，公司产品结构有望持续优化，单吨盈利能力有望保持。考虑到公司 18 年四季度财务费用规模增长略超预期， 我们调整公司 19/20/21 年业绩预测分别为0.86/1.07/1.19 元(前值 19/20 年为 0.91/1.07 元)，对应 4 月 22 日收盘价 PE 分别为 31.5/25.3/22.8倍;考虑到公司营业规模的快速增长将有效控制财务费用率水平，因此我们维持对公司“强烈推荐”评级。
风险提示： 1)原材料价格波动风险，金属钴国内外价差缩小，影响公司海外产品定价，继而影响公司收入增速及利润水平; 2)客户拓展不及预期风险，公司主要竞争对手均扩建高镍三元产能，影响公司市场份额及产能利用率; 3)技术路线风险，锂电池技术处于快速变革期，若 NCA/OLO/固态电池等新技术产业化超出预期，将影响公司技术路线产业化节奏及前期投资回收。
