华能水电(600025)业绩高速增长，资本开支放缓
华能水电(600025)
事件： 华能水电发布 2018 年年报及 2019 年一季报。 2018 年公司营业收入 155 亿元，同比增长 20.8%;归母净利润 58 亿元，同比增长 165%;扣非归母净利润 29.3 亿元，同比增长 11.8%。 2019Q1 公司营业收入 44.4亿元，同比增长 49.7%;归母净利润 8 亿元，同比增长 137%。
机组持续投产，业绩增长可观： 公司自 2017 年底上市以来，装机规模持续提升。受益于机组投产及供需形势改善， 2018 年全年公司发电量同比增长 11.6%。此外，公司电力外送通道打开， 2018 年实际结算电价同比增加 0.015 元/千瓦时。受量价齐升驱动，公司 2018 年扣非归母净利润同比增长 11.8%。 2019Q1 澜沧江流域来水偏丰态势延续，公司 2019Q1发电量同比增长 43.3%，公司 2019Q1 归母净利润同比增长 137%。
处置金中股权，贡献投资收益： 2018 年公司非经常性损益合计 28.7 亿元(占 2018 年归母净利润的比例约 50%)， 主要为金中公司股权损益贡献。 2018 年 12 月，华电云南发电有限公司成为最终受让方，最终成交价格 61.2 亿元。 2018 年公司收到股权转让款 36.8 亿元(占成交价格的60%)，剩余股权转让款及利息按合同约定预计于 2019 年结清。 预计金中公司股权的转让尾款仍可贡献投资收益。
资本开支节奏放缓，财务状况改善： 近年来公司在建项目逐步投产，资本开支节奏放缓。公司 2019 年资本性支出计划约 39 亿元，较 2018 年大幅降低约 62 亿元。公司盈利能力逐步提升，资产负债率亦呈现下降趋势，截至 2019Q1 公司资产负债率 72.6%。我们预计机组投产高峰期后，资本开支压力大幅缓解，公司财务结构有望持续向好。
盈利预测与投资评级： 暂不考虑金中公司股权转让尾款贡献的非经常性损益， 预计公司 2019-2021 年的 EPS 分别为 0.22、 0.26、 0.27 元，对应PE 分别为 19、 16、 15 倍。 我们看好公司机组投产、电力供需向好带来的业绩改善，给予公司 2019 年 20 倍 PE，对应目标价 4.40 元，首次覆盖给予“增持”评级。
风险提示： 来水低于预期，综合上网电价低于预期，机组投产进度低于预期，综合融资成本超预期上行等。
