建研集团(002398)建设综合服务商迎新一轮快速增长
建研集团(002398)
建设综合服务商迎新一轮快速增长，首次覆盖“买入”评级
建研集团是我国首家整体上市的建筑科研机构，我们认为公司迎来新一轮快速增长期，有望出现2011-2012年快速增长时期股价超额收益显著增加的走势，理由如下：1)外加剂业务：需求平稳，行业集中度提升，成本快速下降毛利率提升推动净利润快速增长;2)检测业务：推进“跨区域、跨领域”发展战略，内生+外延稳健增长;3)建筑信息化与智能化服务业务：增加下游建筑客户协同。我们判断公司19/20年利润增速50%/22%，EPS0.54、0.66元，目前股价对应19/20EP/E11x/9x，显著低于可比公司，采用分部估值法，目标价7.23-8.74，对应13-16x19年目标PE，首次覆盖“买入”评级。
外加剂龙头，受益于集中度提升+毛利率提升
2015年我国混凝土外加剂销售产值为552亿元，行业集中度从17年开始显著提升，驱动因素包括：1)环保趋严，小厂退出;2)下游客户集中度提升，对品牌、服务能力及资金实力要求提升;3)行业利润率下滑，部分企业主动退出，建研目前在全国有15个生产基地，贴近上游奥克的聚醚产地，技术服务团队实力较强，伴随着17-20年进入新一轮产能快速投放周期，预计收入端将保持较快增长。19Q1成本端环氧乙烷快速下跌，而区域议价能力提升带来减水剂产品价格调整较少，行业龙头公司19Q1毛利率显著回升，预计建研外加剂业务19/20年净利润增速64%/27%。
厦门建工检测龙头，积极实践多地域+多领域扩张
建工建材检测行业集中度低，根据认监委数据，2017年我国建工/建材检测市场规模分别为365/211亿元，建工检测资质地域性显著，建材检测受制于材料特性及运费经济性等限制也具有一定地域性，外地新设实验室或外地收购是实现外地扩张的主要手段，公司目前在厦门建工检测市场市占率第一，利润率稳定在30%以上，通过“自建+收购”拓展外地业务，目前在重庆、上海、海南、云南也有布局，并公告河北和上海两家机构的意向收购，2018年厦门检测收入2.6亿元，外地1.4亿元。公司积极拓展电子电气、环保、交通、消防等新领域的检测业务，向综合型检测机构迈进。
首次覆盖买入评级，目标价7.23-8.74元
我们预计公司19-21年EPS0.54/0.66/0.79元，同比增长50%/22%/19%,当前股价对应11/9x2019/20EP/E，位于历史估值低位，也显著低于可比公司平均估值水平。预计19年净利润拆分为外加剂2.2亿元+检测1亿元+其他0.5亿元(混凝土0.2+软件服务0.2+其他0.1亿元)，参考可比公司估值，采用分部估值法，给予外加剂/检测/其他业务13-15x/15-20x/13-15x2019EP/E估值，目标价7.23-8.74元/股，首次覆盖买入评级。催化剂包括：1)业绩增速超预期;2)外延并购落地等。
风险提示：地产投资增速放缓超预期，外加剂业务现金流恶化。
