浙江美大点评报告:集成灶继续挤占传统烟机,一二线拓展顺利
集成灶行业三四线市场已过导入期，一二线处于导入期的快速增长阶段。（1）截至2019年6月传统油烟机累计内销量842万台，同比下降;累计零售量826万台，同比下降;累计零售额197亿元，同比下降4.4%。（2）根据我们关于房地产和家电消费的研究，我们估算2018年“新房交钥匙量①”同比下降14.4，传统烟机零售量下降7.7，传统烟机内销量下降4.7%。我们预计，2019-2021年“新房交钥匙量”的同比增速分别为3.1%、-10.1%、;传统烟机内销量增速分别为0%、-6%、2%;集成灶内销量增速分别为25.3%、13.8%、20.6%。（3）我们估算，2018年集成灶渗透率约9%，其中一二线约为7%，三四线约10，我们认为集成灶的增长还将延续。
公司行业龙头稳固，KA和线上渠道打开成长空间。（1）根据公司公告，公司2019年上半年新增一级经销商70家，共计超过1400家;新增终端门店300个，共计超过2500个。按照公司的编制，我国县级编制约3000个，因此公司在渠道拓展上仍至少有一倍空间。（2）公司正在加快一二线市场的开拓，其中KA渠道（家电连锁）是主要突破口。公司上半年销售费用1.2亿元，同比增长81.2，销售费用率，同比增加5.1pct。公司广告持续投入到CCTV、高铁、省电视台等。截至2019年上半年，公司进入超过100家苏宁门店。我们认为，公司持续投入宣传，以及产品力和渠道力的领先优势，利于公司一二线的开拓、高端品牌的卡位以及全线市场的市占率。（3）公司对经销商采取扁平化管理，及时获取终端销售信息，降低中间费用。（4）公司电商收入约占总收入10%，2019年上半年同比增速80%以上，我们认为公司电商收入仍有较大提升空间。（5）我们估算，2018年公司集成灶市占率约为17.2%。我们保守预计未来三年公司市占率不变，公司与行业出货量增速一致。我们预计，未来三年公司集成灶收入分别为16.2，18.8，23.1亿元，增速分别为27.8%，16.1%，23%。
盈利预测与估值我们预计2019-2021年公司收入增速分别为29.4%、17%、23.3，净利润增速分别为32.4%、12.0%、24.3%，EPS分别为0.77、0.87、1.08元，对应PE18、16、13倍。我们按照2019年EPS的22倍估值，预计股价为17.02元，相较于20190906的股价13.92元有22%的涨幅空间，我们维持“强烈推荐”的评级。
风险提示1、如果全国房屋交付进度低于预期，广义烟机行业今年增速也会低于预期;2、集成灶行业挤占传统烟机市场的速度未达预期;3、市场竞争加剧，行业均价有下降风险，且公司市占率有下滑风险。
