万华化学:MDI价格下跌影响中期业绩,长期成长仍有保障
事件： 公司公布 2019年半年度报告， 2019年上半年公司实现营业收入 315.39亿元，同比下滑 15.35%，实现归属于上市公司股东的净利润 56.21亿元， 同比下滑 46.49%，扣非后的净利润 50.42亿元，同比下滑 49.03%，基本每股收益 1.79元。 其中二季度公司实现营业收入 155.87亿元，同比下滑 21.52%，实现净利润 28.25亿元，同比下滑 46.98%。
MDI 价格下跌拖累上半年业绩。 2018年中以来 MDI 价格下跌幅度较大， 今年上半年 MDI 价格先涨后跌， 总体较去年同期有较大幅度回落。
上半年公司纯 MDI 挂牌均价 24867元/吨，同比下跌 19.05%，聚合MDI 挂牌均价 15767元/吨（ 直销） ，同比下跌 36.21%。公司上半年聚氨酯销量 131.97万吨，同比增长 39.16%，销售收入 164.8亿元，同比下滑 1.05%。 受价格下跌影响，聚氨酯业务毛利率 42.64%，同比下降 14.27个百分点。聚氨酯业务盈利的下降是上半年业绩下滑的主要因素。此外， 石化、精细化学品及新材料业务分别实现销量 146.5万吨及 17.6万吨，同比下滑 19.6%及增长 24.9%，实现收入 75.13亿元及 32.38亿元，同比下滑 9.70及增长 20.54%，毛利率分别为 9.97%和26.24%，同比分别下降 1.8和 7.2个百分点。 总体上看，由于各类化工产品价格的下跌，导致了公司收入和毛利率的下滑。上半年公司实现收入 315.39亿元，同比下滑 15.35%，实现毛利率 31.42%，同比下降11.34个百分点，是上半年业绩下行的主要因素。
MDI 价格进入底部区域， 未来景气有望恢复。 MDI 价格自 2018年见顶以来，目前已回落超过 50%。目前 MDI 价格总体已处于历史低位，未来继续下行的空间有限。 2019年 6月以来， MDI 价格出现底部回升的迹象， 其中纯 MDI 市场价自 1.7万元/吨上涨至 1.83万元/吨，聚合MDI 价格自 1.1万元。吨上涨至 1.27万元/吨。 9月份万华 MDI 挂牌价格亦开始回升。 从中长期来看，未来行业供需总体保持稳定， 在市场高度集中的情况下， 行业景气有望见底回升。 公司作为业内成本最低的龙头企业， 未来盈利具有较好的支撑。
业务多元化布局保障公司长期成长性。 近年来公司石化业务、新材料业务快速发展， 业务不断趋于多元化，从而降低了对 MDI 的依赖性，公司业绩抗风险能力不断提升。今年上半年，公司 PMMA 项目顺利投产， 未来仍有 SAP、 PC 以及百万吨乙烯等新材料、 石化项目陆续投产，有望为公司业绩增添新的成长动力。
盈利预测与投资建议。 预计公司 2019、 2020年 EPS 为 3.49元和 3.99元，以 8月 29日收盘价 45.20元计算， PE 分别为 13倍和 11.3倍。 考虑到行业前景及公司的行业地位， 维持 “买入”的投资评级。
风险提示： 产品价格大幅下跌、新项目进展低于预期
