乐普医疗:扣非业绩高速增长,器械板块加速增长
事件
公司发布中报，2019年上半年实现营业收入同比增长32.71%，扣非归母净利润同比增长37.21%。
简评
中报业绩维持高速增长，符合我们的预期公司2019年上半年实现收入39.21亿，同比增长32.71%，归母净利润11.55亿，同比增长42.68%，扣非归母净利润9.2亿，同比增长37.21%，EPS0.65元。二季度单季实现营业收入20.42亿，同比增长34.51%，归母净利润5.73亿，同比增长13.03%，扣非归母净利润5.03亿，同比增长35.21%，符合我们的预期。
医疗器械板块加速增长，可降解支架收入占到支架收入的10%医疗器械营收17.46亿，同比增长25.06%，净利润5.44亿，同比增长23.10%，在保持原有业务稳定发展的基础上，新上市的创新型生物可吸收支架NeoVas贡献加大的业绩增量。从细分产品来看：
1）支架系统实现营收9.09亿，同比增长27.64%，其中冠脉支架营收7.98亿，占比87.86%，同比增长24.99%;其中Nano的营收占比提升至46%，NeoVas在冠脉支架销售结构中占10.18%。我们预计扣除Neovas后，公司原有支架系统同比增长约16%。
2）其他主要产品增速相比2018年均有所提升：2018年，封堵器、体外诊断、外科器械业务分别同比增长8.4%、15.03%和12.18%。2019年中报，封堵器实现营收6.81亿，同比增长12.55%;公司积极推广国产起搏器，实现营收2.24亿，同比增长54.98%;IVD实现营收1.89亿，同比增长24.97%;吻合器等外科器械实现营业收入1.5亿元，同比增长17.03%。
在研产品方面，公司不断推进第二代可降解支架、第一至三代药物球囊、左心耳封堵器、纳米膜及可降解封堵器、多种类型起搏器、血管造影系统、TAVR等创新产品的开发注册。切割球囊预计2019年上市，纳米膜房缺（ASD）封堵器、第一代药物球囊和左心耳封堵器预计2020年获批上市;静态AI-ECG已获美国FDA批准和欧盟CE认证，动态AI-ECG正在欧美注册过程中，两者均已提交NMPA注册。
药品板块实现平稳增长，其中原料药板块利润大幅增长
药品板块实现营收20.34亿，同比增长43.49%，净利润达6.21亿，同比增长42.82%。从细分行业来看，制剂营收达16.29亿，同比增长36.31%，占比80.09%，净利润达5.39亿，同比增长32.87%;原料药营收4.05亿，同比增长82.05%，净利润达0.83亿，同比增长178.77%。
分产品来看：
1）硫酸氢氯吡格雷实现营业收入5.71亿元，同比增长0.91%。阿托伐他汀实现营业收入6.47亿元，同比增长78.79%。两个药品在4+7区域内的销售占乐普药品制剂业务总营业收入的比重为5.02%、占总毛利的比重为5.39%。
2）其他非集采心血管制剂方面，公司降血压（苯磺酸氨氯地平、缬沙坦、氯沙坦钾氢氯噻嗪）、抗心衰（左西孟旦）等心血管制剂药品仍在市场培育期，上述非集采心血管制剂药品共实现营业收入1.06亿元，同比增长86.40%。
3）在一致性评价方面，降血压药品苯磺酸氨氯地平、缬沙坦和治疗血管性头痛及脑动脉硬化的盐酸倍他司汀等均在2018年申报CDE，目前处于审评中;其他药品一致性评价项目正在按计划积极推进，目前研究进展顺利。
4）甘精胰岛素已于6月份获NMPA药品报产申请受理，有望于2020年下半年上市;门冬胰岛素和二代胰岛素正在进行临床试验，有望于2021年获批。乐普生物旗下共6个产品已取得临床批件进入临床阶段，其中PD-1单抗和PD-L1单抗已经进入2期和3期。
公司在基层和零售渠道拥有较强的心血管药品销售团队，随着分级诊疗和全国带量采购进一步推进，基层及零售药品市场有望快速扩容，乐普医疗有望持续受益。环保压力下未来原料药行业集中度将有所提升，同时公司正在提高毛利品种营收占比，我们预计公司原料药盈利能力将持续提升。公司重视公司“原料药+制剂”一体化布局，目前大多数药品品种拥有原料药布局，在带量采购中具备一定的竞争优势。
财务指标基本正常
2019年上半年公司毛利率73.3%，上升0.5个百分点，基本持平。公司管理费用同比增长34.88%，主要系系报告期内公司继续加大产品的市场推广力度，导致市场推广服务费等增加;公司销售费用率24.44%，与去年上半年基本持平;公司财务费用同比增长52.71%，主要系报告期内各项借款债券等的平均余额较上年同期有较大提高所致;经营活动现金流同比增加31.59%，主要系随着业务规模的扩大，整体经营活动现金净流入保持了增长的趋势。
继续看好长期发展潜力
公司过去几年维持30%以上的高增长，展望未来几年，公司短中长期产品布局丰富，高增长的持续性较强。短期来看，公司2019年器械和药品板块维持快速增长，Neovas上市实现高增长;2020年开始，在可降解支架放量和高增长的同时，公司药物球囊、左心耳封堵器、甘精胰岛素等产品逐步开始贡献业绩。根据公司的长期发展战略，现阶段积极发展心血管大健康产业，同时积极战略规划布局、研发培育未来支撑未来5-10年增长的人工智能AI医疗产业和肿瘤免疫治疗产业。随着公司在各领域布局的丰富产品线逐步步入收获期，未来几年的高增长具备较强的持续性。我们预计2019-2021年营业收入为84.79、111.33、144.40亿元，同比增长33.4%、31.3%、29.7%;归母净利润分别为16.61，21.97，28.75亿元，增速为36.3%、32.3%、30.8%，对应PE为28、21和16倍，维持增持评级。
风险提示
新产品上市不及预期，集采政策推进力度超预期。
