苏泊尔(002032)2019年三季报点评：一如既往得稳健
投资要点：
公司三季报符合预期。公司披露2019 年三季报，前三季度实现营业收入148.96 亿元，同比增加11.22%，实现归母净利润12.48 亿元，同比增长13.04%，实现经营性现金流1.89亿元，同比减少61.46%。其中单Q3 实现营业收入50.61 亿元，同比增长11.36%，实现归母净利润4.10 亿元，同比增长12.41%，实现经营性现金流2.16 亿元，同比增长124.72%，现金流增速环比大幅改善。
电商+三四线拉动增长，新品份额快速提升。公司三季度收入增速11.36%，环比中报基本持平。分内外销来看，我们预计三季度外销增速进一步加快，预计全年订单转移15%增长目标达成问题不大;内销接近两位数增长，预计电商渠道继续保持20%左右的增幅，线下一二线有所下滑，三四线保持高个位数增长。从品类上来看，炊具增速延续上半年表现，厨房电器保持双位数增长，其中大厨电增速预计30%左右，根据天猫淘宝数据，三季度苏泊尔线上烟机、灶具及烟灶消套装销量分别增长59%、42%和4%，相比去年同期增速有所放缓，不过线上销量市占率分别攀升至3.38%、15.6%和5.6%，其中灶具继续稳居线上第一;非厨小家电方面，环电、厨房工具类销量份额快速提升，推动收入快速增长。根据中怡康数据，苏泊尔吸尘器和挂烫机市占率分别提升0.83 和10.73 个pcts，价格方面，吸尘器和挂烫机均价略降1-2%。
成本下降+税率下调帮助毛利率改善，所得税税率影响还原后利润保持15%-20%增长。1)公司单三季度毛利率同比提升1.24 个pcts 至30.48%，我们预计一方面产品结构性升级，高毛利产品占比增速好于整体，另一方面成本端原材料价格下降、增值税率下调贡献较多：
三季度长江有色铜、铝均价分别同比下降4.67%和1.95%，冷轧钢和中塑指数三季度分别同比下降4.2%和6.74%。费用方面，单三季度销售费用率和研发费用率分别提升0.83 和0.51 个pct，管理费用率和财务费用率基本持平略降，综合带来单三季度净利率基本保持平稳。全年来看，随着四季度绍兴苏泊尔企业高新技术资质重新认定后，前期足额计提的所得税回充，我们继续维持公司业绩端保持15%-20%的增速判断。2)资产负债表方面，公司存货同比下降21.3%，预收款同比下滑31.4%，主要是季度间正常波动;现金流方面，前三季度经营活动净现金流净额1.89 亿元，同比减少61.46%，主要是四季度备货给予经销商部分授信支持。
盈利预测与投资评级。我们维持公司2019-2021 年归母净利润预测为20.0 亿元、23.8 亿元、27.6 亿元，同比增长19.8%、19.0%、16.0%，对应每股收益2.44 元、2.90 元和3.36元，对应动态市盈率分别为32 倍、27 倍和24 倍，公司内销品类扩张+外销订单转移，线上红利释放+线下渠道下沉，未来业绩持续增长确定性高，维持“买入”投资评级。
