[600036股票]中国海防(600764)：船舶信息化平台 内生外延增长可期
中国海防是原中船重工集团船舰电子信息产业的重要平台。自2017 年通过重大资产重组注入原中船重工集团长城电子100%股权后，近期已完成将集团下属部分科研院所优质资产的整合注入，中国海防目前已渐成为集团旗下专业化的船舰电子信息化平台，涵盖水下信息探测、水下信息获取、水下信息对抗系统、水下指控系统及配套装备业务等。
船舰信息化产业专业化突出，核心受益海军现代化优质赛道。
本次重组的顺利完成，使得中国海防实现对水下信息系统各专业领域的全覆盖，盈利能力有望得到加强，在近海防御、远海防卫的战略要求下，中国海防或为海军现代化及船舰信息化发展的核心受益标的。参考公司公告交易后备考财务报告，2018年公司交易前净资产收益率为6.03%，交易后(备考)ROE 达到12.78%。我们认为，中国海防中长期核心投资价值驱动因素有以下方面：
(1)我国目前处于加快推进近海防御性向远海防卫型转变、现代化海军建设发展期，公司船舰电子信息化产品需求空间广阔。
国防船舰行业目前处于现代化海军建设发展时期。2019 年7 月发布的《新时代的中国国防》(下文指白皮书)指出，“海军在国家安全和发展全局中具有十分重要的地位...按照近海防御、远海防卫的战略要求，加快推进近海防御型向远海防卫型转变...努力建设一支强大的现代化海军。”同时，白皮书指出，中国特色军事机械化建设任务尚未完成，信息化水平亟待提高，军队现代化水平与国家安全需求相比差距还很大。参考白皮书披露的国防支出数据，2010-2017 年国防费和装备费支出额CAGR 分别达10.06%、13.44%。在军费朝装备支出倾斜、“构建现代化武器装备体系”、“加大淘汰老旧装备力度，逐步形成以高新技术装备为骨干的武器装备体系”等综合背景下，以052D驱逐舰、航母等为代表的新型现代化船舰列装需求可期。
作为覆盖水下信息系统各专业领域核心标的，军用船舰信息化发展仍是公司中长期内生增长主要驱动力，具体表现为：①国家海岸线漫长，以往地缘冲突多集中于海洋领域，决定了以国防力量维护海洋权益的基础，构成公司主营业务所在市场的长期可持续性;②船舰装备的信息化及现代化建设是海军现代化建设的重要组成部分，海军现代化水平的提高离不开船舰现代化水平的提高。当前我国老旧船舰装备占比较大，更新及换代需求或提供显著增量需求，构成公司当前赛道的发展性及较为 广阔的空间;③公司背靠国内军用船舰制造主力军原中船重工集团，且主要业务与原集团控制的其他单位从事的主要业务不构成实质性同业竞争，决定了公司业务的垄断性及较高护城河。
(2)未来中船重工集团相关优质资产依托公司平台实现证券化仍具一定想象空间。17 年重组长城电子水下传输系统业务，19年完成集团水下信息探测、水下信息获取及水下信息对抗系统及装备业务资产注入，原集团在近三年内两次依托公司实现船舶电子信息业务相关资产的证券化，或较为充分反映集团细分板块专业化发展的业务内涵。当前南北船合并后，专业化发展战略或可得到延续。公司原集团中船重工旗下尚有多家研究所涉及电子信息板块业务，涵盖雷达、通信系统、电子对抗、水声系统、指控系统等多领域。考虑当前公司平台地位及集团专业化发展趋势，未来中国船舶集团相关优质船舰电子信息化资产依托公司实现证券化仍具一定的想象空间。
(3)重组完成后公司盈利规模及能力显著提升，备考估值水平下公司在军用船舶上市标的中具有一定吸引力。基于公司本次2019 年年度业绩预告、本次注入资产承诺业绩(不考虑标的资产之间及标的资产与母公司之前关联交易)，同时假设交易前公司2019/20/21 年归母净利润增速分别达15.5%/15.2%/14.9%，则合并后(交易后)公司备考归母净利润2019/20/21 分别为6.48/7.49/8.52 亿，结合当前交易后总股本7.11 亿，计算得到公司对应EPS 为0.91/1.05/1.20 元，对应当前(20200219)PE 为34/30/26。当前(20200219)申万国防船舶板块(801744.SI)平均PE(TTM)为98.72，考虑公司船舰电子信息化优质赛道以及当前估值水平，给予公司“推荐”评级。
风险提示：装备采购及交付不及预期;后续集团资产整合方式及进度低于预期;截至20200219 日公司已完成本次重组事项，股本较2018 年年底已发生变化，但考虑合并报表涉及此次并购资产的全部资产、负债及权益尚未正式披露，附注财报(含资产负债表、利润表和现金流量表)均为原有上市公司预测，即未考虑此次交易资产合并、本次股份的增发及募集资金配套等
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