索菲亚2020年中报点评：Q2疫情影响犹存 H2复苏有望提速
2020H1 公司营收/归属净利润分为25.5/3.4 亿元，同比-18.7%/-12.3%；单Q2 收入/归属净利润增速分为-8.5%/+26.5%，收入符合预期，业绩超预期主要系毛利率提升+公允价值变动收益同增1.1 亿元。疫情影响Q2 仍在持续，但伴随零售业务回暖、大宗业务较高出货增长逐步兑现收入，H2 基本面有望继续改善，维持“买入”评级。
2020Q2 收入符合预期，疫情影响持续延缓恢复进度。20Q2 整体营收17.9 亿元，同比-8.5%，符合预期，其中索菲亚衣柜收入14.2 亿元、YOY-9.7%，家具家品0.86 亿元、YOY-27.5%，司米橱柜2.0 亿元、YOY-1.9%，定制木门0.74 亿元、YOY+41.5%。我们预计Q2 索菲亚衣柜中工程渠道收入增速接近15%，低于我们此前预期的20%+，主要系Q2 部分工厂出货未能及时验收兑现收入；零售渠道收入同比下滑超10%，恢复进度偏慢，主要系疫情影响下部分城市上门安装服务仍受阻，订单履约周期尚未恢复正常。
而橱柜/木门Q2 恢复情况优于衣柜，判断缘于工程渠道拓展效益开始释放。
2020Q2 归属净利润超预期，主要系综合毛利率提升+公允价值变动收益增加。20Q2 归属净利润3.6 亿元，同比+26.5%，超出我们预期，主要系：1）Q2 综合毛利率同增2.3pcts，其中衣柜受益于产品结构升级，康纯板订单占比增至34%，带动毛利率同比+3.6pcts，对综合毛利率提升形成主要拉动，而家具家品/橱柜/木门毛利率同比+11.8/-7.0/-8.7pcts；2）Q2 公允价值变动收益为0.9 亿元，由奥飞数据的股票投资贡献，同增1.1 亿元，对利润拉动较为明显。20Q2 期间费用率同比-0.2pct 至19.8%，其中管理（含研发）费用率同比-1.3pcts，主要受益于国家社保减免政策，而销售/财务费用率同比+0.9/+0.2pct。20Q2 经营性现金流5.21 亿元，但H1 合计仅-0.99 亿元，后续仍有待改善。
零售回暖+工程发力，助力H2 基本面兑现向上弹性。索菲亚衣柜方面，截至20H1 整装渠道已签约300 家整装/家装公司，全年计划签约数500 家，但鉴于该渠道尚处导入期，今年收入贡献料有限，下调全年收入预测至0.2 亿元（原预测1.5 亿元），则衣柜全年收入预测下调至62.3 亿元（原预测63.6 亿元），同比+0.8%，其中零售/工程收入增速分为-3.3%/30.0%。鉴于H1 家具家品销售恢复较慢，下调全年收入预测至4.3 亿元（原预测5.4 亿元）。维持司米橱柜/定制木门全年收入预测10.2 亿/2.4 亿元。综上，下调主营收入预测至79.2 亿元（原预测81.6 亿元），同比+3.6%，对应H2 增速接近20%。
风险因素：疫情影响持续；地产调控趋严；经销渠道增速低于预期；大宗业务坏账增加；整装渠道拓展低于预期。
投资建议：鉴于衣柜整装渠道和家具家品收入预测减少，下调2020 年营收预测至79.7亿元（原预测82.0 亿元），维持2021-2022 年营收预测91.9 亿/104.1 亿元。维持2020-2022 年EPS 预测 1.25/1.39/1.55 元。伴随零售和工程渠道继续回暖，公司基本面有望逐季改善，维持“买入”评级。
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