首创股份:项目储备充足,融资通畅,业绩稳增长保障性强
1、上半年收入利润快速增长，毛利率略有下降，费用率下降明显。
公司上半年实现收入57.5亿元，同比增长25.5%;实现归母净利润为3.2亿元，同比增长53.1%;实现扣非后归母净利润2.6亿元，同比增长52.3%。公司上半年利润增速高于收入增速的主要与费用率下降幅度比毛利率下降幅度更大有关。
公司上半年毛利率为32.7%，较上年同期34.0%略有下降;公司上半年三项费用率之和为23.5%，较上年同期显著下降2.7pct，其中，财务费用率为10.2%，同比下降1.3pct，管理费用率为13.2%，同比下降1.4pct。
2、业务结构持续优化，水务、固废业务快速发展。
公司上半年环保业务营业收入55.74亿元，同比增长26.6%，占比96.96%，同比上升0.81个百分点，环保主业更加聚焦;公司主要分部业务上半年均实现较快增公司污水处理及自来水生产销售业务上半年分别实现收入12.0亿元和9.2亿元，同比分别增长34.7%和25.1%。公司水务领域收入水平快速增长预计和部分存量项目水价调升，以及天津宁河自来水项目、合肥十五里河污水处理项目等项目完成竣工验收并投入运营，带来污水处理量、自来水生产销售量逐步增加有关。公司上半年签约6个项目，总规模约46万吨;新增投产规模91.3万吨/日;截止19年6月底，公司合计拥有约2679万吨/日的水处理能力（含已投运、在建未投运、筹建），公司在建项目规模较大，截止18年底在建规模414万吨/日（未含筹建），未来随着公司筹建项目进入建设期，在建产能的持续释放以及已投运项目的经营情况持续改善，公司水务板块收入利润将保持较高增长。
公司固废业务上半年实现收入20.2亿元，同比增长30.1%，预计和新项目陆续投产，存量项目产能利用率提升有关。公司固废业务子公司首创环境在国内共储备有72个项目，涵盖垃圾焚烧发电、垃圾填埋、厌氧处理、垃圾收集储送、危废综合处理、废旧电器拆解及生物质发电等，总设计规模为年处理生活垃圾约1，599万吨及年拆解电子电器废弃物约为320万件;截止6月底，国内固废处理项目进入建设和营运期的45个。子公司首创环境在上半年国内中标9个垃圾处理项目，新增处理能力6，300吨/日，新增订单保持良好态势。此外，在餐厨处理领域，公司作为国内最早布局餐厨废弃物厌氧处理的企业之一，拥有行业领先的干式和湿式厌氧消化技术，立足于餐厨垃圾的无害化处理和资源化利用，打造了从收运到最终处理一体化服务模式，杭州、扬州等餐厨废弃物处理项目已基本实现满负荷运营。随着垃圾分类政策的快速推进，餐厨垃圾处理市场预计将快速打开，公司有望在餐厨垃圾领域获得良好拓展，带来业绩弹性。
公司环保建设业务上半年实现收入13.0亿元，同比增长10.2%，预计和报告期内公司加强工程建设项目的整体管控，工程管理水平逐步提升，环境综合治理工程项目稳步推进有关。
3、现金流良好、融资通畅，资产负债结构优化
公司上半年销售商品提供劳务收到的现金为56.3亿元，收现比为98.0%，较上年同期105.1%略有下降，仍保持在较好水平;经营活动产生的现金流净额为8.3亿元，较上年同期增长22.5%。公司6月底在手货币资金为48.8亿元，在手货币资金充沛有效保障业务的顺利开展。
公司上半年债务结构持续优化，短期借款下降，长期借款提升。截止6月底，公司短期借款为30.0亿，较上年同期下降57.0%，一年内到期的非流动负债为18.4亿，同比下降11.9%;长期借款为207亿元，同比增长13.8%。公司融资渠道通畅，1月和5月分别成功发行超短期融资券5亿元，票面利率分别为3.24%和3.15%，3月和6月分别发行中期票据6亿元，票面利率分别为3.7%和3.77%，低于同期债券市场平均水平。公司本次向合格投资者公开发行公司债券获中国证监会核准批复，将进一步促进公司债务结构优化。公司通畅的债权融资渠道及持续优化的债务结构有效地降低了公司有息负债的财务成本，保障公司资金安全，为公司的业务拓展提供了可靠的资金保证。
4、盈利预测及投资建议。公司聚焦“生态+”战略，未来有望利用水务和固废的行业领先地位，创新完善“水务、固废”治理业务协同发展，发挥资源共享效应，实现全业务、全产业链、水固协同的良好市场拓展，保持新增项目的快速增长;公司当前水务及固废领域储备项目充足，未来随着在建项目的陆续投产，以及部分存量项目的经营效果持续改善，公司未来收入将有望保持良好增长。成本端，随着公司收入持续增长，加强对费用水平管控，叠加规模效应，公司未来费用率水平有望持续下行，减少对利润的侵蚀;公司未来业绩将有望实现良好增长。预计公司2019-2021年归母净利润为9.0、11.2、13.4亿元，对应PE估值分别为21.4、17.3、14.4倍，维持审慎推荐评级。
5、风险提示：政策性风险，项目推进不达预期，项目运营不达预期，大盘系统性风险。
